近年来，市场对于白酒行业的关注度极高，但啤酒行业也同样面临着不小的压力。

10月29日晚，重庆啤酒（600132.SH）交出三季报：前三季度营业收入123.90亿元，同比下降5.12%；归母净利润11.19亿元，下降9.80%。

更要紧的是节奏。

(资料图)

第三季度本是啤酒旺季，公司单季营收38.14亿元，同比下降9.61%，归母净利润3.23亿元，下降13.99%，降幅比上半年（营收降2.98%、净利润降7.98%）明显扩大。这已经是企业连续第三个季度业绩负增长。

把时间拉长，落差更清楚。2023年前三季度，重庆啤酒营收130.29亿元、归母净利润13.44亿元；三年后，营收少了约6亿元，利润少了2亿多元。

资本市场的反应同样直接：财报发布当天收盘价37.12元，2024年12月下旬则是63.90元，跌去四成有余。

一家曾以“高端化”著称的啤酒龙头，到底卡在了哪里？

量在掉，吨价没动

大本营失守

先看收入端。

重庆啤酒前三季度销量253.29万千升，同比降约5.1%；用营收除以销量粗算，吨价约4890元/千升，与上年同期几乎一致。

也就是说，这次下滑几乎全部来自销量，而不是降价促销。三季度单季销量约78.4万千升，光大证券测算同比降约9.6%，吨价基本持平。

产品端，三个档次全线下滑：高档产品收入73.68亿元，降4.50%；主流43.79亿元，降6.54%；经济档2.94亿元，降6.42%。高档占啤酒主营收入的61.2%，是公司的基本盘，但界面新闻推算，其三季度单季收入同比降幅约11%，深于上半年。

▲企业财报截图

区域端的信号更刺眼。中区（以重庆为核心）收入47.09亿元，降10.60%；南区35.90亿元，降2.76%；西北区37.41亿元，仅降0.37%。对照上年同期（中区52.68亿元、南区36.92亿元、西北区37.55亿元），三大区域合计少了约6.7亿元，中区一家就占了八成左右。一年前，中区还只是微降1.53%，今年骤然失速。

▲企业财报截图

利润端来得更快。前三季度毛利率49.69%，降0.48个百分点；三季度单季48.62%，同比降2.26个百分点，环比降2.07个百分点。按毛利率折算，前三季度毛利约61.6亿元，比上年同期少了近4亿元；而期间费用不降反增1797万元，期间费用率升至20.21%，上升1.17个百分点。利润被两头夹住，营收降9.61%，净利润就降了13.99%，这是经营杠杆在反向放大。

放进行业看，处境并不孤立。1至9月规模以上啤酒产量同比降6%（与企业销量口径不同，仅作参照）；青岛啤酒前三季度营收降4.53%，三季度净利润降17.15%；燕京啤酒却营收增4.34%、净利润增20.56%，大单品U8销量增长30%。同一场寒意里，有人降有人涨，说明问题不只是天气和大盘。

旺季缺了现饮

费用增长没换来销量

天气与消费场景的变化，确实是原因的一部分。啤酒的生意，一半在餐桌和酒吧，一半在货架和外卖。

重庆啤酒管理层此前曾披露，现饮与非现饮销量占比大约各占一半；去年三季度，公司已把销量下滑归因于现饮渠道疲软。夏季本是现饮高峰，现饮一弱，旺季优势就被抽走。高档产品更依赖餐饮场景，这或许部分解释了它三季度跌幅更深——这是推断，公司并未披露渠道拆分。

与此同时，盒马、山姆、胖东来、歪马、量贩零食、即时零售等新渠道增长迅猛，且不按传统巨头的逻辑运作，从多个维度切走了基地市场的份额。

重啤自己也在转向这些渠道，半年报业绩交流中，管理层称非现饮是核心增长板块。但从结果看，非现饮的增量，暂时补不上现饮和传统经销的缺口。

货架上的变化不止渠道，还有人们买什么。

马上赢数据显示，截至2026年6月的12个月，黄啤销售额降10.3%，生啤降6.1%，鲜啤降25%；果啤、茶啤、精酿分别增44.7%、23.8%和2.3%。重啤的回应是上新：上半年推出49款，三季度又有1664薰衣草柠檬、乐堡NEON系列、乌苏小麦白精酿。但一位做精酿批发多年的从业者告诉界面新闻，风味厚重、价格偏高的产品复购有限。尝鲜不等于复购。

渠道与品类的压力，最终都要落到利润表上。吨价没动，毛利率却掉了2.26个百分点，按营收、销量与毛利率粗算，每千升成本约升4%至5%。公开材料没有拆分，一个合理的解释是：销量降近一成，折旧、人工等固定成本难以同步压缩，原材料与包装成本也可能有影响（均为推断）。

更值得玩味的是费用：前三季度销售费用20.71亿元，同比增1.66%，销售费用率由约15.6%升到约16.7%，贡献了期间费用率上升的绝大部分。2025年业绩会上，财务副总裁陈伟豪解释，加大销售费用投入使销量保持了增长。今年费用还在涨，销量却降了5%。投入与产出之间的这道缺口，是三季报里最难解释的部分。

增长的故事

要换一种讲法

这些缺口如果只是一个糟糕的夏天，倒也好办。麻烦在于，三季度的数字把几个长期问题一并摆上了台面，最根本的是总量。

国内啤酒产量在2013年前后见顶，此后长期下行，今年前九个月又降6%。靠销量扩张的时代已经结束，每家都要在存量里抢份额，而重啤最大的一块份额，恰恰在最难增长的地方：中区占啤酒主营收入近四成，却在以两位数的速度流失。

总量收缩时，企业通常靠结构升级守住收入，这也是重啤过去的叙事，如今同样在失灵。高档占比61.2%，较上年同期的约60.7%只升了0.5个百分点——这不是升级，而是其他档位跌得更快。当高档自身也在收缩，靠结构升级对冲销量下滑的老办法就用不动了。

对手的路径则清晰一些：青岛啤酒中高端以上产品销量仍增2%，燕京啤酒靠U8这一个大单品，把前三季度营收做到140.16亿元，比重啤高出16亿元。重啤手握嘉士伯、乐堡、1664、乌苏、重庆、山城、京A等一长串品牌，公开披露里却看不到足以撑起增量的单品数据。品牌多是资产，也可能意味着预算与精力的分散。

升级之外，渠道也在改写游戏规则。即时零售、量贩、会员店增长快，但价格更透明、议价更强。重啤既要守住餐饮，又要在新渠道里不被压价，吨价与毛利率就是必须同时守住的两条线，而三季度毛利率已经松动。

守住这两条线之外，公司还面临回报与增长之间的张力。公司分红率约98%、股息率约6.4%，高分红给股价垫了底；按11月4日收盘价算，市盈率（TTM）约17.2倍，而去年同日约为25.2倍。但近乎全部分红，也意味着很难靠留存收益再投资去对冲主业下滑，增长只能来自经营本身。

所以，四季度是淡季，短期数据参考价值有限，真正的检验在明年旺季。天气和餐饮若回暖，数字会好看些，但那只修复周期，修复不了结构。中区能否止血、高档能否在现饮之外找到出口、新品能否沉淀为复购，将决定重庆啤酒经历的是一个糟糕的夏天，还是在告别一个旧的增长模型。

【小结】

把重庆啤酒三季报放在一起看，脉络并不复杂。

收入下滑几乎全部来自销量，而非降价，最重的一击落在以重庆为核心的中区；原因是现饮缺位、新渠道与新品类分走了基盘，销售费用却没能换来销量，利润因此被经营杠杆放大。

再往长处看，行业总量见顶、高端化叙事失灵、渠道议价权转移，这些结构性问题不会随着旺季回暖而消失。重庆啤酒眼下握有的，是品牌组合、渠道网络和高分红的安全垫；缺的，是一个能在存量市场里重新撑起增量的答案。

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